Para que el doctor Mariano Cortez responda las preguntas de nuestros comentaristas y también haga un comentario final. Tiene 7 minutos. El señor CORTEZ.— Bueno, tal vez comience por hacer una reflexión. La mejor gestión de deuda pública que uno puedan implantar no es un sustituto para cubrir políticas macroeconómicas inadecuadas. Eso creo que tiene que ser absolutamente claro. Si tienen desequilibrios macroeconómicos serios, desequilibrios fiscales o monetarios serios, la mejor gestión lo único que les puede hacer es comprarles tiempo. Pero al final, los problemas de desequilibrios macroeconómicos tienen que ser confrontados. Respecto del comentario del señor Abugattás, sobre la necesidad de identificar proyectos viables y razonables, no podría estar más de acuerdo con eso. Esto obviamente es todo un proceso previo a la decisión de endeudarse, cómo endeudarse, qué forma de endeudarse, cómo gestionar el endeudamiento. Eso es una tarea previa, sobre la cual no podría estar más de acuerdo. Tal vez, lo que sí quisiera resaltar es que no sé exactamente cómo está la situación hoy institucional de Perú en términos de gestión de deuda pública. Generalmente hay 3 grupos que miran cómo se organiza la gestión de la deuda pública: un front office organizado en tener las relaciones con el mercado, y es el encargado de gestionar la colocación de títulos públicos, de diseñar la estrategia de colocación; un back office, encargado de toda la parte de control, de registro. Pero cada vez se vuelve más evidente de la necesidad de tener lo que llaman los middle office. Los middle office, encargados de tomar una visión estratégica de la estructura de deuda de la sostenibilidad de deuda, un análisis sistemático sobre los riesgos inherentes en la estructura de deuda, mediante la utilización de herramientas más o menos sofisticadas de análisis de riesgo. Esta parte se vuelve cada vez más relevante en la administración de deuda porque es la parte en la cual puede alertar sobre las consecuencias que podrían tener, decir si hace falta financiar tal proyecto. Pero la financiación de tal proyecto puede llevar a niveles de endeudamiento o asumir estructuras de deuda que van a tener repercusiones sumamente adversas si se llegasen a desarrollar escenarios no tan favorables como generalmente se hace un escenario base favorable y dentro de ese escenario base favorable los proyectos en general son todos muy rentables y muy lindos. Tocando uno de los puntos que mencionó Gonzalo Tamayo, la gestión de deuda pública tiene que ser integrada. Las obligaciones son obligaciones del Estado apagar sea un tenedor doméstico o un tenedor de deuda externa. Lo mismo con los pasivos contingentes. Crear separaciones crear mecanismos de análisis y gestión estancos entre los diferentes componentes. Creemos que es un error cuando se habla de sostenibilidad de deuda, tiene que hablarse de sostenibilidad de toda la deuda, de todas las obligaciones del Estado, independientemente de con quien se tenga la obligación. Por es que no podría estar más de acuerdo con esa visión integral de los pasivos. En términos de análisis, los efectos del deterioro, de la percepción de riesgos, mirados a través de lo que le pasa al *canti risk*, allí se vuelve complicado la separación entre aquellos deterioros que se producen por vía de contagio, por ser parte de un club de países en agentes y aquellos que son de fuente doméstica, deterioros de los fundamentos domésticos. Cuando es claramente por deterioro de los fundamentos domésticos, es claro que la respuesta tiene que venir por el lado del fortalecimiento de la implementación de la política macroeconómica. Ahora, también se mencionó el tema de si la colocación de deuda interna es simplemente para financiar gasto público o si tiene, o si se la disfraza, por abusar del término, de la necesidad de desarrollar mercados de capitales internos. Los mercados de capitales internos y externos a veces pueden ser complementarios, a veces pueden ser sustitutos. En situaciones extremas de crisis no son sustitutos porque la misma motivación que hace que se cierre un mercado externo, generalmente lleva también al cierre del mercado interno, siempre y cuando no se abuse del poder regulatorio y se creen mercados cautivos, que es un poco a lo que estaba apuntando cuando mencionó el caso de Argentina, y el caso de las AFJP, y se crean, claro, mercados cautivos. Ese mercado cautivo puede llegar a ser fuente de abuso. Obviamente se reconoce que el Estado puede tener un rol favorable en el desarrollo de mercados de -31-